Session du 2 octobre 2025 : Délibérations du Conseil scientifique de l’AMF

Entre taxe sur les transactions financières et comportements d’investisseurs sur une plateforme de prêt participatif, la Session d’octobre 2025 du Conseil scientifique de l’AMF éclaire deux questions très concrètes pour quiconque intervient sur les marchés financiers ou sur le crowdlending. D’un côté, une analyse détaillée de la TTF française montre une taxe à la fois limitée dans son assiette, peu distorsive pour la liquidité, mais très redistributive entre types d’acteurs. De l’autre, une étude de données réelles d’enchères sur une plateforme de prêt participatif met en lumière la façon dont les particuliers apprennent, ou non, à adopter des stratégies plus efficaces au fil du temps.

Pour un investisseur, ces délibérations ne sont pas un exercice académique abstrait. Elles touchent directement au coût des ordres boursiers, au rôle du trading à haute fréquence, mais aussi à la manière dont des prêteurs individuels se positionnent dans un environnement d’enchères compétitives. À l’heure où la réglementation financière et la supervision des marchés cherchent un équilibre entre efficacité, équité et financement de l’économie réelle, l’analyse scientifique partagée lors de cette session offre des repères utiles pour interpréter les grandes décisions de politique financière et mieux comprendre les dynamiques qui façonnent le rendement et le risque des placements.

• La TTF française touche surtout les achats d’actions de grandes sociétés, avec un impact limité sur la liquidité mais un effet significatif sur certains intermédiaires.
• Le rendement de la taxe reste modeste par rapport à son potentiel théorique, en raison d’une assiette restreinte et de multiples exemptions.
• Le débat réglementaire porte autant sur la collecte et l’architecture de marché que sur la seule hausse de taux de la TTF.
• Sur le crowdlending, les particuliers apprennent au fil des enchères, mais pas tous au même rythme ni dans la même direction.
• Les comportements stratégiques (experts, followers, snipers) modifient la formation des taux et la répartition des rendements entre prêteurs.
• Pour les investisseurs, ces travaux rappellent l’importance de comprendre les règles du jeu – fiscales et de marché – avant d’ajuster une stratégie.

TTF française et marchés financiers : ce que montre la Session du 2 octobre 2025

La première partie de la session d’octobre 2025 du Conseil scientifique a été consacrée à la taxe sur les transactions financières (TTF) appliquée aux actions françaises de grande capitalisation. Ce dispositif, en place depuis 2012, reste souvent présenté comme un frein aux échanges ou une réponse symbolique à la crise financière, alors que les données permettent aujourd’hui une lecture plus nuancée pour les investisseurs.

Les travaux discutés décrivent une taxe ciblée : elle s’applique aux achats d’actions de sociétés françaises cotées dépassant un milliard d’euros de capitalisation, quel que soit le pays de l’acheteur ou le lieu d’exécution de l’ordre. Au taux de 0,3 % en 2022, elle a généré environ 1,9 milliard d’euros de recettes, un montant significatif pour les finances publiques mais relativement modeste rapporté à l’ensemble des volumes échangés sur Euronext.

Un impact mesuré sur la liquidité des marchés financiers

Un enjeu central pour les participants aux marchés financiers est de savoir si la TTF dégrade la liquidité ou renchérit de manière excessive le coût de transaction. Des travaux empiriques, notamment autour de l’introduction de la taxe en 2012, ont estimé une baisse d’environ 10 % des volumes de transactions, sans effet significatif détecté sur la volatilité ni sur certains indicateurs de liquidité.

Autre observation importante : lorsqu’un titre devient taxable parce que la capitalisation de son émetteur franchit le seuil d’un milliard d’euros, aucune rupture marquée de liquidité n’est mise en évidence sur les années étudiées. Pour un investisseur qui surveille la profondeur du carnet d’ordres ou l’écart entre prix acheteur et vendeur, cette stabilité est un signal que la taxe, dans son périmètre actuel, ne bouleverse pas la capacité à acheter ou vendre dans des conditions normales de marché.

En pratique, cela signifie que la TTF française, telle qu’observée à l’issue de cette Session, se comporte davantage comme un léger frottement fiscal que comme un choc sur la structure des échanges. Le coût est réel, mais il ne semble pas, aux niveaux actuels, altérer radicalement le fonctionnement des carnets d’ordres.

Une assiette restreinte et un rendement en deçà du potentiel théorique

Les données présentées mettent fortement l’accent sur la différence entre le volume théorique de transactions taxables et ce qui l’est réellement. En 2022, l’assiette effective de la TTF se situe autour de 630 milliards d’euros, contre plus de 1 100 milliards d’euros de volumes d’actions traités sur Euronext. Si l’on élargit aux transactions de gré à gré, l’ordre de grandeur de l’ensemble des échanges pourrait atteindre près de 4 300 milliards d’euros.

Sur cette base, environ 15 % des transactions seulement seraient aujourd’hui soumises à la taxe. Autrement dit, une large part des flux échappe au dispositif, du fait de multiples exemptions : opérations de marché primaire, certaines activités de chambres de compensation et dépositaires centraux, statut de teneurs de marché, opérations au règlement différé (SRD), et surtout transactions infra-journalières très fréquentes comme une grande part du trading à haute fréquence.

Ce décalage explique pourquoi le produit observé de la TTF (1,9 milliard d’euros) reste inférieur à certaines estimations de rendement potentiel, qui peuvent être nettement plus élevées si l’assiette était élargie. Pour un investisseur, la question de fond devient : quelles transactions supportent réellement la taxe, et comment le coût est-il répercuté dans la chaîne de valeur des services financiers ?

Qui paie réellement la TTF ? Plateformes, non-résidents et répartition de la charge

Les travaux discutés insistent sur le fait que l’incidence économique de la taxe ne se confond pas avec l’entité désignée comme redevable légal. La TTF touche directement les acheteurs, mais, dans les faits, elle pèse particulièrement sur les plateformes et intermédiaires dont le modèle repose sur des volumes élevés. Une proportion importante des transactions taxées est par ailleurs réalisée par des non-résidents, ce qui confère au dispositif un caractère jugé très redistributif à l’échelle nationale.

Ce point intéresse à la fois les gérants d’actifs et les particuliers utilisateurs de services d’exécution : si certains acteurs voient leurs marges rognées par la taxe, ils peuvent adapter leur tarification, leurs modèles d’exécution ou leur choix de lieux de négociation. Les investisseurs finaux peuvent se retrouver indirectement concernés, via les frais de transaction ou la qualité d’exécution.

La question « qui supporte vraiment la charge ? » reste toutefois partiellement ouverte. Elle suppose de distinguer entre investisseurs à long terme, traders fréquents, acteurs de HFT, mais aussi entre résidents et non-résidents, ce qui requiert des données fines auxquelles les chercheurs n’ont pas toujours accès.

Architecture de collecte, supervision et limites de la Réglementation financière

Au-delà du niveau du taux ou du périmètre de la TTF, la Session du 2 octobre 2025 a abordé des questions beaucoup plus structurelles : qui collecte la taxe, à partir de quelles données, et comment concilier objectifs fiscaux et missions de supervision des marchés financiers ? Pour les investisseurs institutionnels comme pour les particuliers, ces questions se traduisent en risque d’arbitrage réglementaire, de délocalisation d’activités ou de modification des canaux d’exécution.

En France, la collecte repose aujourd’hui principalement sur Euroclear, sur mandat de la Direction générale des finances publiques. Le dépositaire central travaille, via les teneurs de compte, sur des comptes souvent omnibus, ce qui limite la visibilité détaillée sur les titulaires finaux. À l’inverse, le système britannique, basé sur des comptes plus ségrégués, permet une traçabilité différente des transferts.

Les propositions d’évolution et les réserves liées à la supervision

Parmi les pistes présentées lors des délibérations, figure l’idée d’élargir l’assiette et d’accroître le rendement de la TTF en confiant davantage de responsabilités à l’administration fiscale, avec un appui technique potentiel de l’AMF. Une telle évolution pourrait, sur le papier, renforcer le contrôle, améliorer la cohérence des données et réduire les écarts entre assiette théorique et recettes effectives.

Cependant, les interventions au sein du Conseil scientifique soulignent les risques de brouiller la frontière entre mission de supervision des marchés et rôle de collecte d’un impôt. Donner à un superviseur de marchés un mandat fiscal explicite pourrait modifier son positionnement vis-à-vis des intermédiaires, compliquer certaines coopérations internationales et exposer l’architecture de surveillance à des tensions nouvelles.

Pour un acteur professionnel, cette discussion est loin d’être théorique : elle touche à la nature même de la régulation, à la confiance dans la neutralité de l’autorité de marché, et à la stabilité des cadres dans lesquels sont prises des décisions sensibles sur la conformité.

Arbitrage international, TTF verte et horizon européen

Les débats rappellent un précédent marquant : l’expérience suédoise, où l’extension d’une TTF aux dérivés a conduit à une délocalisation rapide des activités puis au retrait de la taxe. Cet épisode pèse dans l’appréciation des risques associés à une extension unilatérale de la TTF française à d’autres instruments financiers ou à une hausse trop marquée du taux.

La question d’une TTF coordonnée à l’échelle européenne, voire mondiale, est évoquée comme une condition pour limiter les opportunités d’arbitrage géographique. Mais les blocages politiques rendent un tel accord difficile. Dans ce contexte, certains économistes suggèrent des variantes comme une TTF « verte », modulée selon des critères de durabilité des émetteurs, avec la possibilité d’orienter les recettes vers des investissements liés à la transition écologique.

Pour un investisseur, ces pistes soulèvent plusieurs interrogations : une différenciation entre titres « verts » et « bruns » pourrait-elle influencer les flux de capitaux ? Quels ajustements de portefeuille seraient nécessaires si le cadre fiscal propre aux actifs durables évoluait ? Ces enjeux se superposent aux évolutions ESG déjà prises en compte par de nombreux fonds.

Au final, la TTF se situe à la confluence de la réglementation financière, de la politique budgétaire et des débats sur la taille du secteur financier. Pour les professionnels comme pour les particuliers, l’essentiel est de mesurer comment ces choix de politique publique affectent concrètement les coûts et les canaux d’investissement.

Apprentissage des investisseurs sur une plateforme de crowdlending : enseignements de l’analyse scientifique

La deuxième partie de la session du Conseil scientifique s’est penchée sur un terrain très différent mais tout aussi instructif : les effets d’apprentissage des investisseurs individuels sur une plateforme de prêt participatif française fonctionnant par enchères descendantes. L’étude présentée, fondée sur des données de la plateforme Unilend entre 2013 et 2016, explore la façon dont les prêteurs particuliers adaptent leur comportement au fil des campagnes de financement.

Le mécanisme est simple en apparence : pour chaque projet d’entreprise, les investisseurs proposent un montant et un taux d’intérêt. L’enchère se clôt lorsque le montant recherché est atteint, et ce sont les offres aux taux les plus bas qui sont retenues jusqu’à remplir l’objectif de financement. Le dernier taux retenu est qualifié de taux d’équilibre, référence centrale pour analyser qui a su se positionner de manière stratégique.

Profils d’investisseurs : entre bienfaiteurs, experts et snipers

L’étude classe les participants en plusieurs catégories, selon l’écart entre leurs offres et le taux d’équilibre, ainsi que le moment où ils interviennent dans l’enchère. Certains sont qualifiés de non-stratégiques : leurs taux sont très éloignés du niveau d’équilibre. On distingue, parmi eux, des « bienfaiteurs » qui proposent très tôt des taux bas sans chercher à maximiser le rendement, et des profils jugés « irrationnels » qui continuent d’offrir des taux faibles en toute fin d’enchère, alors que la compétition est forte.

Face à eux, des investisseurs stratégiques se rapprochent davantage du taux d’équilibre. Plusieurs sous-profils apparaissent : des « experts » qui, dès le début de l’enchère, proposent des taux suffisamment élevés pour être retenus tout en anticipant bien le risque de crédit, des « followers » qui ajustent leurs offres en cours d’enchère en observant les taux temporaires, et enfin des « snipers » qui arrivent dans les dernières minutes avec des offres gagnantes, parfois à des taux plus élevés.

Pour illustrer, imaginons Élodie, cadre de 38 ans, qui commence à prêter sur une plateforme de crowdlending. Ses premières offres, posées en début d’enchère à des taux très bas, font d’elle une « bienfaitrice » : elle soutient des projets mais obtient des rendements peu compétitifs. Après plusieurs opérations perdues ou peu rentables, elle se met à observer plus finement le niveau des taux d’équilibre et se rapproche progressivement d’un profil de « follower », plus attentif à la dynamique de l’enchère.

Comment l’expérience modifie les stratégies et les taux offerts

L’un des résultats majeurs présentés lors de la session est que la participation répétée aux enchères conduit à un apprentissage, mais avec des trajectoires différentes. Les investisseurs initialement non-stratégiques affichent les gains d’expérience les plus marqués : au fil du temps, beaucoup d’entre eux tendent à se rapprocher de comportements d’experts ou de followers.

Les conséquences sur les taux offerts sont significatives. À mesure que les followers deviennent plus nombreux, ils ont tendance à réduire leurs taux pour rester compétitifs et voir leurs offres retenues, ce qui peut tirer le coût du crédit à la baisse pour l’emprunteur. À l’inverse, un poids croissant des snipers, qui se positionnent tardivement avec des taux souvent plus élevés, peut contribuer à maintenir ou relever le niveau final des taux d’équilibre.

Du point de vue d’un investisseur, cela met en lumière un arbitrage subtil : participer tôt pour capter les meilleures opportunités de rendement en se basant sur son évaluation du risque, ou intervenir en fin d’enchère avec une stratégie opportuniste, au prix parfois d’un taux plus élevé mais avec une meilleure visibilité sur la concurrence. Cet arbitrage rappelle, sous une autre forme, les dilemmes de timing présents aussi sur les marchés d’actions ou d’obligations.

Limites des données et questions ouvertes pour la gestion de l’épargne

Les discussions au sein du Conseil soulignent que, malgré la richesse des résultats, de nombreuses questions restent ouvertes. Par exemple, l’étude s’intéresse principalement au nombre de soumissions plutôt qu’aux montants engagés : or, un investisseur très actif peut miser de petites sommes sur de nombreux projets, tandis qu’un autre se concentre sur quelques opérations de taille importante.

D’autres pistes apparaissent : analyser des profils hybrides, qui adaptent leur stratégie d’une enchère à l’autre, ou intégrer des variables inobservées comme la culture financière, la tolérance au risque ou la proximité géographique avec les projets financés. Enfin, la définition même du « vainqueur » d’une enchère est discutée : s’agit-il uniquement de l’investisseur dont l’offre est retenue, ou faut-il tenir compte de la performance effective du prêt, en incluant la probabilité de défaut et les flux de remboursement ?

Ces questions rejoignent une interrogation plus large pour tout épargnant : apprendre à investir, ce n’est pas seulement optimiser un taux ou gagner une enchère. C’est aussi intégrer le risque de perte en capital, les aléas de remboursement et la cohérence globale de sa stratégie. Sur ce point, le parallèle avec les thématiques abordées dans d’autres analyses publiées sur Investmania, notamment autour de la supervision et des décisions de sanctions financières, souligne combien le cadre réglementaire et le comportement individuel sont étroitement liés.

• Compréhension du mécanisme : maîtriser les règles de fixation du taux d’équilibre pour mieux évaluer ses chances d’être retenu.
• Observation des autres investisseurs : suivre l’évolution des taux temporaires permet d’ajuster sa stratégie en cours d’enchère.
• Gestion de l’expérience : tirer des enseignements des enchères perdues autant que des opérations réussies.
• Prise en compte du risque : ne pas assimiler « offre gagnante » à « investissement rentable » sans intégrer les défauts éventuels.
• Vision d’ensemble de l’épargne : replacer l’activité de crowdlending dans un portefeuille global diversifié.

En reliant l’analyse de la TTF et celle du crowdlending, la Session du 2 octobre 2025 met en avant une même constante : les règles de la réglementation financière, qu’elles portent sur une taxe ou sur une plateforme, influencent les comportements des investisseurs. Et ces comportements, à leur tour, façonnent la liquidité, les coûts de financement et la stabilité des marchés.

FAQ – Questions fréquentes

La TTF française impacte-t-elle fortement la liquidité des marchés actions ?

Les études présentées lors de la session montrent une baisse modérée des volumes de transactions après l’introduction de la taxe, sans effet marqué sur la volatilité ni sur certains indicateurs de liquidité. Pour un investisseur, cela signifie que la TTF, dans son périmètre actuel, agit surtout comme un coût supplémentaire limité plutôt que comme un facteur de dysfonctionnement majeur du marché.

Quelles opérations sont le plus concernées par la taxe sur les transactions financières ?

La TTF française s’applique principalement aux achats d’actions de sociétés françaises cotées dépassant un milliard d’euros de capitalisation. Les opérations de marché primaire, certaines activités de compensation, le market making, le règlement différé et une grande partie des stratégies infra-journalières, notamment le HFT, sont en pratique exemptés. Seules une fraction des volumes échangés supportent aujourd’hui effectivement la taxe.

Comment les particuliers apprennent-ils sur les plateformes de crowdlending ?

L’étude discutée montre que la répétition des enchères favorise l’apprentissage : les investisseurs au départ non-stratégiques tendent à se rapprocher de comportements plus sophistiqués, en ajustant leurs taux et le timing de leurs offres. Les expériences de pertes ou d’échecs à obtenir des prêts jouent un rôle important dans ce processus, même si tous les investisseurs ne convergent pas vers le même type de stratégie.

Les comportements stratégiques en crowdlending garantissent-ils une meilleure performance ?

Adopter une stratégie dite experte, follower ou sniper permet souvent de mieux positionner ses offres par rapport au taux d’équilibre et d’augmenter la probabilité d’être retenu. Cependant, être retenu ne signifie pas nécessairement dégager une meilleure performance nette, car le risque de défaut de l’emprunteur reste déterminant. La performance doit être évaluée à l’échelle du portefeuille, en tenant compte des remboursements effectifs et des pertes.

Ces analyses constituent-elles un conseil d’investissement personnalisé ?

Non. Les éléments présentés relèvent d’une information générale issue de travaux académiques et de discussions institutionnelles. Ils visent à éclairer le fonctionnement de la TTF et des plateformes de crowdlending, ainsi que leurs implications possibles pour les investisseurs. Ils ne constituent pas un conseil d’investissement personnalisé et ne tiennent pas compte de la situation, des objectifs ni du profil de risque propres à chaque investisseur.

Source : AMF – Autorité des marchés financiers

Claire D.

Après plus de 15 ans d’expérience en veille et gestion documentaire pour divers organismes européens de régulation financière et places de marché. Experte des bases de données professionnelles et des flux réglementaires, elle surveille chaque jour les dernières actualités économiques et financières afin de vous tenir informé(e) de tout ce qui compte pour vos décisions d’investissement.